币圈“血崩”真相：大佬跑路，韭菜接盘，你的币还值几个钱？

前言：流動性枯竭的加密貨幣市場——一場生存遊戲？

穩定幣流動性：從天堂到地獄？

Saurabh Deshpande 的數據分析無情地揭示了一個令人不安的現實：加密貨幣市場的流動性正在以驚人的速度萎縮。曾經，一個加密貨幣項目能夠輕易享受到數百萬美元的穩定幣流動性，彷彿置身於一個流淌著蜜與奶的應許之地。而現在，這個數字卻縮水到令人難以置信的地步，僅僅數千美元的流動性，如同沙漠中苟延殘喘的綠洲。

這種劇烈的變化，不僅僅是一個數字遊戲，更是一場關於生存的殘酷競賽。想象一下，數以萬計的代幣擠在同一個狹小的空間裡，爭奪著稀缺的資金。這就好比一場飢餓遊戲，只有極少數的項目能夠最終存活下來，而大多數則注定被吞噬。

原文作者將這種流動性的枯竭歸咎於代幣數量的爆炸式增長。的確，越來越多的項目湧入市場，使得投資者的注意力被極度分散。然而，我認為，這僅僅是問題的冰山一角。更深層次的原因，在於整個行業的投機氛圍，以及缺乏實際價值的支撐。太多項目沉迷於炒作和營銷，卻忽略了產品本身的質量和可持續性。當潮水退去，那些沒有建立起堅實基礎的項目，自然會露出原形，被市場無情地拋棄。

這場流動性危機，是對所有加密貨幣參與者的一次嚴峻考驗。項目方需要重新思考自己的發展戰略，從追求短期利益轉向構建長期價值。投資者也需要更加理性，不再盲目追逐熱點，而是深入研究項目的基本面。只有這樣，才能在這個日益擁擠的市場中找到真正的寶藏，避免成為下一個被淘汰的對象。

注意力經濟下的代幣困境：GM 文化與空投之後，項目方還剩下什麼？

Russ Hanneman 綜合徵：加密貨幣的浮躁病

在幣圈，最令人作嘔的莫過於那些患上 “Russ Hanneman 綜合徵” 的項目方。他們沉迷於一夜暴富的神話，熱衷於空洞的口號和華而不實的營銷，卻對商業基本面嗤之以鼻。就像美劇《硅谷》裡那個自以為是的 Russ Hanneman 一樣，他們以為只要把電臺搬到互聯網上就能成為億萬富翁，完全無視了構建護城河、獲取可持續收入這些 “無聊” 卻至關重要的問題。

這種浮躁病，在加密貨幣領域簡直是瘟疫般的存在。無數項目方把精力放在拉盤和炒作上，而不是踏踏實實地做好產品。他們以為只要在 Discord 群裡刷幾句 “GM”、搞幾輪空投，就能留住用戶，建立起 “社區”。但事實證明，這些伎倆只能吸引到逐利的羊毛黨，一旦沒有了利益，他們就會毫不猶豫地轉向下一個 “金礦”。

Joel 的文章《向停滯說再見》和《讓營收再次偉大》一針見血地指出了這個問題的嚴重性。加密項目迫切需要專注於可持續的價值創造，而不是沉迷於投機性敘事和投資者的熱情。然而，令人遺憾的是，許多項目方依然對此置若罔聞，重蹈 Russ Hanneman 的覆轍。

破解零和博弈：如何在代幣的海洋中脫穎而出？

在這個代幣數量爆炸式增長的時代，如何才能在看似無窮無盡的海洋中脫穎而出？原文作者認為，關鍵在於證明你的項目有實際需求，並且讓代幣持有者參與到項目的增長中來。我對此表示贊同，但同時也想指出，這絕非易事。

仅仅有需求是不够的，更重要的是如何将需求转化为可持续的收入。许多项目都有着昙花一现的热度，但却无法建立起长期的商业模式。这就像建造空中楼阁，看起来很美，但却经不起风吹雨打。

我认为，一个成功的项目，必须具备以下几个要素：

• 实际的产品或服务： 这听起来像是废话，但却是很多项目所缺乏的。你的项目必须解决实际问题，提供真正的价值，而不是仅仅依靠炒作和营销。
• 可持续的收入模式： 仅仅依靠代币销售或风险投资是远远不够的。你的项目必须能够产生可持续的收入，以支持自身的运营和发展。
• 强大的社区： 一个真正的社区，不仅仅是一群刷 “GM” 的羊毛党，更是一群对项目充满热情、愿意长期支持和参与的拥护者。
• 清晰的治理机制： 一个去中心化的项目，必须建立起清晰的治理机制，以确保项目的长期发展方向符合社区的利益。

当然，并非每个项目都要同等执着于营收和利润最大化。对于一些基础设施项目，例如以太坊，只要能够赚取足够的手续费来抵消代币通胀，就足以维持自身的运营。然而，对于那些代币流通率较低的项目来说，就必须更加关注盈利能力，才能实现可持续发展。

总而言之，在这个竞争激烈的市场中，只有那些真正能够创造价值、建立起强大社区、并且拥有清晰治理机制的项目，才能够最终脱颖而出，成为加密货币世界的赢家。

自由現金流（FCF）：加密項目長期生存的命脈

分配 FCF 的藝術：再投資、回購與分紅，誰主沉浮？

在加密貨幣的蠻荒時代，或許還可以靠著一紙白皮書和社群的熱情撐起一個項目。但現在，投資人的眼睛雪亮得很，沒有實際的現金流，再動聽的故事都只是空談。自由現金流（Free Cash Flow，FCF），才是檢驗一個項目是否真正健康的試金石，也是其長期生存的命脈。

問題來了，有了 FCF 之後，該怎麼用？是像早期的新創公司一樣，把每一分錢都投入再投資，追求更快速的成長？還是像成熟的企業巨頭一樣，慷慨地回饋股東，進行股票回購或發放股利？這是一個沒有標準答案的難題，考驗著項目方的智慧和戰略眼光。

原文作者提到，理解如何分配 FCF，比如何時將其用於再投資以促進增長，何時與代幣持有者分享，以及最佳的分配方式，這些決策很可能決定那些旨在創造持久價值的創始人的成敗。我完全贊同這個觀點。分配 FCF 的決策，不僅僅是一個財務問題，更是一個戰略問題，關乎項目的長期發展方向和與社群的關係。

再投資無疑是早期項目的首選。就像一個正在成長的孩子，需要不斷地吸收營養，才能茁壯成長。把 FCF 投入到產品開發、市場拓展、人才招募等方面，可以幫助項目快速成長，搶佔市場份額。然而，如果一味地追求成長，而忽略了盈利能力和現金流，最終可能會陷入 “燒錢陷阱”，難以自拔。

回購和分紅則是成熟項目的選項。當項目進入穩定發展階段，不再需要大量的資金投入時，就可以考慮將 FCF 回饋給代幣持有者。回購可以減少市場上的代幣供應量，提高代幣的價值，而分紅則可以直接讓代幣持有者獲得收益。然而，如果過於慷慨地回饋投資人，而忽略了自身的長期發展，最終可能會失去競爭力，被市場淘汰。

所以，如何分配 FCF，需要根據項目的具體情況，權衡各種因素，做出最優的決策。沒有一種策略是萬能的，只有最適合項目的策略。

加密項目生命週期：四個階段的策略選擇

探索者階段：在迷霧中尋找方向

這個階段的項目，就像在濃霧中摸索的探險家，方向不明，資源匱乏。它們的首要任務不是盈利，而是找到產品與市場的契合點（Product-Market Fit）。瘋狂燒錢獲取用戶、打磨核心產品是這個階段的常態。這個階段的項目，治理結構往往高度中心化，決策權掌握在少數創始團隊手中。

我必須潑一盆冷水，絕大多數加密初創項目都困在這個階段，能突圍而出的少之又少。很多項目空有願景，卻無法將其轉化為實際可用的產品。更可悲的是，有些項目甚至連願景都沒有，只是盲目地追逐熱點，最終淪為炒作的工具。

Synthetix 和 Balancer 的營收曲線就是一個很好的例子，它們的營收呈現大幅飆升後又顯著下滑的態勢，這表明它們存在投機活動期，而非穩步被市場接納。這也警示著所有處於探索者階段的項目，切勿被短期的繁榮所迷惑，要時刻保持清醒的頭腦，專注於產品的打磨和長期價值的創造。

攀登者階段：站穩腳跟，步步為營

熬過了探索期，項目就進入了攀登者階段。這個階段的項目已經擁有了一定的用戶基礎和收入來源，但仍然處於成長期，需要不斷地擴張和鞏固自己的地位。年收入在 1000 萬到 5000 萬美元之間是這個階段的典型特徵。

與探索者階段不同，攀登者階段的項目開始面臨更多的挑戰。如何在保持增長的同時，提高盈利能力？如何在擴大用戶規模的同時，提高用戶的留存率？如何在激烈的競爭中，保持自己的優勢？這些都是攀登者階段的項目需要思考的問題。

Curve、Arbitrum One、OP Mainnet 等項目都屬於這個階段。它們的營收流較為穩定，有明顯的高峯和低谷，這表明受市場周期和激勵措施影響而出現波動。Usual 的營收呈指數級增長，這表明其被迅速採用，但缺乏歷史數據來確認這種增長是否可持續。Pendle 和 Layer 3 的活躍度出現大幅飆升，表明當前是用戶參與度較高的時刻，但也揭示了長期保持發展勢頭的挑戰。

對於攀登者而言，減少對激勵措施的依賴，強化網絡效應，並證明營收增長能夠持續，而不會突然逆轉，是至關重要的。

巨頭階段：構建護城河，抵禦市場週期

當項目成長為巨頭時，就像築起了一座堅固的城堡，可以抵禦市場的風雨。這個階段的項目已經實現了產品與市場的契合，能夠產生大量的現金流。它們有條件實施結構化回購或分紅，增強代幣持有者的信任，確保長期可持續性。治理也更加去中心化，社區積極參與升級和金庫決策。

Uniswap、Aave 和 Hyperliquid 等都是這個階段的代表。它們的網絡效應形成了競爭護城河，使其難以被取代。它們不依賴通脹性的代幣激勵，而是通過交易手續費、借貸利息或質押傭金賺取可持續收入。它們抵御市場周期的能力進一步將其與投機項目區分开來。

但即使是巨頭，也並非永遠安全。市場的變化是不可預測的，新興的技術和競爭對手隨時可能出現。巨頭們需要時刻保持警惕，不斷創新，才能保持自己的領先地位。

以太坊在去中心化收入生成方面處於領先地位，呈現出與網絡高活動期相符的周期性高峯。Tether 和 Circle 這兩大穩定幣巨頭的營收情況則有所不同，收入流更穩定、更結構化，而非大幅波動。Solana 和 Ethena 雖然營收可觀，但仍存在明顯的增長與回落周期，反映出它們不斷變化的採用狀況。

季節性項目：曇花一現的繁榮，難以持久

最後一類是季節性項目，它們如同夏日煙火，璀璨奪目，卻轉瞬即逝。這些項目往往因炒作、激勵措施或社會趨勢而經歷快速但不可持續的增長。FriendTech 和 memecoin 等都屬於這種類型。

這些項目可能在高峯周期產生巨額收入，但難以長期留住用戶。過早的收益分享計劃可能加劇波動，因為一旦激勵措施枯竭，投機資本就會迅速撤離。治理往往薄弱或中心化，生態系統單薄，去中心化應用採用率有限或長期實用性不足。

雖然這些項目可能暫時獲得極高估值，但一旦市場情緒轉變，就容易崩盤，讓投資者大失所望。許多投機平臺依賴不可持續的代幣發行、虛假交易或虛高收益率來制造人為需求。

对于投资者来说，识别这些季节性项目至关重要，避免被短期的繁荣所迷惑，最终血本无归。对于项目方来说，更应该引以为戒，不要沉迷于炒作和营销，而是要专注于产品本身，建立起可持续的商业模式。

傳統金融的啟示：上市公司的利潤分配模式

公司成熟度與利潤分享：加密項目應如何借鑒？

加密貨幣世界日新月異，但有些基本的商業原則卻是亙古不變的。要了解如何有效地分配利潤，加密項目可以從傳統金融市場的經驗中汲取寶貴的教訓。畢竟，上市公司的歷史更長，經驗更豐富，它們的利潤分配模式，或許能給加密項目帶來一些啟發。

原文作者指出，年輕公司通常面臨高額財務虧損，因此傾向於留存利潤用於再投資，而非分配股息或進行股票回購。隨着公司走向成熟，盈利能力通常趨於穩定，股息支付和回購也相應增加。成熟公司經常分配利潤，股息和回購變得普遍。

我認為，這個趨勢與加密項目的生命周期有著驚人的相似之處。早期的加密 “探索者”，就像年輕的傳統公司一樣，專注於再投資以找到產品與市場的契合點。相反，成熟的加密 “巨頭”，如同老牌穩定的傳統公司，有能力通過代幣回購或分紅來分配收入，增強投資者信心和項目長期可行性。

然而，簡單地照搬傳統金融的模式，顯然是不夠的。加密項目有著自身的獨特性，需要根據自身的情況，靈活地運用這些經驗。

行業特性與利潤分配策略：穩定幣 vs. DeFi，殊途同歸？

不同的行業，有著不同的特性，利潤分配策略也應該有所不同。原文作者指出，現金流穩定、豐富的行業傾向於可預測的股息，而以創新和波動為特徵的行業則更喜歡股票回購帶來的靈活性。

我認為，這個原則同樣適用於加密貨幣領域。穩定幣項目，例如 Tether 和 Circle，其收入來源相對穩定，可以考慮採用類似股息的持續支付方式，定期向代幣持有者分紅。而 DeFi 項目，例如 Uniswap 和 Aave，其收入來源則相對波動，可以採用靈活的代幣回購方式，以便在市場波動時提供更多的選擇。

當然，這只是一個大致的原則。具體的利潤分配策略，還需要根據項目的具體情況，進行仔細的考量。

股息與回購：孰優孰劣？一場關於靈活性與長期價值的博弈

股息和回購，是傳統金融市場中兩種常見的利潤分配方式。股息是直接向股東派發現金，而回購則是公司在市場上購回自己的股票。

原文作者提到，回購更靈活，而股息具有粘性。一旦宣布 X% 的股息，投資者就期望你每個季度都這麼做。所以，回購給公司留出了策略空間：不僅在返還多少利潤上，還包括何時返還，使其能夠適應市場周期，而不必受限於僵化的股息支付計劃。

我基本贊同這個觀點。但同時，我也認為，股息也有其自身的優勢。股息可以為股東提供穩定的現金流，增強投資者的信心，吸引更多的長期投資者。而回購則可能被視為一種短期的炒作行為，難以建立起長期價值。

所以，股息和回購，各有優劣，沒有絕對的好壞之分。關鍵在於如何根據項目的具體情況，選擇最適合自己的利潤分配方式。

值得注意的是，无论是股息还是回购，都需要谨慎的操作，以避免损害股东的利益。例如，回购需要在股价被低估时进行，否则可能会浪费资金，损害长期股东的利益。而股息则需要保持稳定，否则可能会引发投资者的恐慌。

加密貨幣的收入產生與分配：創新與監管之間的舞蹈

Jupiter 的實驗：代幣作為產品，生態共榮的新模式？

在加密貨幣的世界裡，傳統金融的框架往往顯得格格不入。收入分配的問題，不僅僅是單純的財務考量，更牽涉到監管、社群、以及代幣的內在價值。Jupiter 的實驗，或許能為我們提供一個全新的視角：將代幣本身視為一種產品，讓持有者不僅僅是投資者，更是生態系統的參與者和受益者。

原文作者對 Jupiter 的模式表示讚賞，認為其在宣布代幣時就明確表示，在那個階段無意分享直接收益（如股息）。只有在用戶數量增長超過十倍之後，Jupiter 才啓動類似回購的機制，向代幣持有者分配價值。

我認為，Jupiter 的創新之處在於，它沒有簡單地將收入回饋給代幣持有者，而是將代幣與項目的成功緊密結合。通過 Litterbox Trust，Jupiter 將協議收入的一半用於購买 JUP 代幣，並將這些代幣分配給生態系統的參與者。這種機制不僅激勵了用戶積極參與生態建設，也避免了傳統回購可能引發的監管問題。

然而，Jupiter 的模式並非沒有風險。Litterbox Trust 的運作是否透明？代幣分配是否公平？這些問題都需要進一步的觀察和驗證。

Aave 與 Hyperliquid 的啟示：穩健的財務是回饋投資者的前提

Aave 和 Hyperliquid 是兩個截然不同的項目，但它們在收入分配方面卻有著一個共同點：都建立在穩健的財務基礎之上。Aave 在擁有超過 9500 萬美元的健康金庫後，才啓動了代幣回購計劃。Hyperliquid 則更加激進，將 54% 的收入用於回購 HYPE 代幣，其余 46% 用於激勵交易所的流動性。

原文作者指出，Jupiter 和 Aave 都例證了一個關鍵方面：它們財務狀況穩健，足以在不影響核心運營的情況下進行代幣回購，反映出嚴謹的財務管理和战略眼光。這是每個項目都可以效仿的。在啓動回購或分紅之前，要有足夠的資金儲備。

我認為，這是一個至關重要的教訓。在加密貨幣的世界裡，太多的項目急於求成，在沒有建立起穩固的財務基礎之前，就開始大肆回饋投資者。這種做法無異於飲鴆止渴，最終只會加速項目的崩潰。

稳健的财务不仅是回馈投资者的前提，也是项目长期生存的保障。只有拥有充足的资金储备，项目才能抵御市场风险，持续创新，最终实现长期价值。

代幣作為一種產品：透明度是加密貨幣的基石？

投資者關係（IR）：加密項目亟需補上的功課

Kyle 的觀點一針見血：加密項目需要設立投資者關係（IR）崗位。在這個標榜透明度的行業裡，運營透明度卻往往令人失望，這實在是一種諷刺。

多數項目仰賴零星的 Discord 公告或 Twitter 發文來溝通，財務數據選擇性揭露，費用支出更是諱莫如深。這不僅讓投資人難以掌握項目的真實狀況，也為潛在的舞弊行為提供了滋生的土壤。

當代幣價格下跌，用戶很快會對產品失去興趣，除非項目已建立起強大的護城河。惡性循環於焉產生：價格下跌導致興趣減退，進而進一步壓低價格。項目必須給代幣持有者充分的理由堅守，給潛在買家一個進場的誘因。

清晰、持續地溝通開發進展和資金運用，本身就能在現今市場中創造競爭優勢。

擺脫賭場惡名：專業的 IR 實踐如何重塑加密貨幣的形象？

傳統市場的投資者關係部門，透過定期財報、分析師會議、業績指引等方式，在公司與投資者間建立溝通橋樑。加密產業應借鏡這種模式，並善用自身獨特的技術優勢。

按季度定期報告營收、運營成本、開發里程碑，並結合鏈上數據驗證金庫資金流動與回購情況，將能大幅增強利害關係人的信心。

最大的透明度缺口在於支出方面。公開團隊薪酬、費用明細、贈款分配，能預先解答那些只有在項目崩潰時才會浮現的問題：「ICO 募到的錢都花去哪了？」、「創辦人给自己開了多少薪水？」

強而有力的 IR 實踐不僅僅是提升透明度，它還能降低信息不對稱造成的波動，擴大投資者群體，培育充分了解營運狀況、能在市場週期中長期持有的投資者，並建立能幫助項目度過難關的社群信任。

Kaito、Uniswap Labs 和 Sky (前身為 MakerDAO) 等具備前瞻思維的項目已開始朝這個方向邁進，定期發布透明報告。加密產業必須擺脫投機週期，採用專業的 IR 實踐，才能擺脫 “賭場” 惡名，成為 Kyle 所憧憬的 “複利創造者”——一個能長期持續創造價值的資產。

在資本眼光日益敏銳的市場中，透明溝通將成為生存的必要條件。