比特幣挑戰新高：歷史重演？ETF與鏈上數據揭示潛在風險

2025年5月22日，比特幣價格再度挑戰歷史高點，突破11萬USDT大關，讓人不禁回想起2021年那個令人忐忑的時刻。當時，比特幣也曾短暫突破年初的高點，但隨即迎來漫長且痛苦的熊市。如今，市場彷彿又一次站在命運的十字路口：是真正突破，開啟新一輪的狂飆盛宴？還是重蹈覆轍，在「假突破」後形成雙頂，最終墜入深淵？

比特幣衝破新高：歷史會重演？

似曾相識的歷史拐點

每當比特幣逼近歷史高位，這個問題就像揮之不去的幽靈，總會浮上檯面。過去幾輪牛市，我們已經見證過太多相似的場景：市場情緒亢奮到極點，關於「週期頂峰是否已至」的爭論甚囂塵上。就像看美股一樣，永遠在猜測是不是頂了。這次也不例外，儘管上漲的節奏和氣氛似曾相識，但這次隱藏在表面之下的市場結構，已經發生了翻天覆地的變化。

減半週期與市場結構的變遷

價格或許會重複，但市場早已物是人非。在這個背景下，我們是否還應該堅信，減半帶來的「週期律」依然能主宰比特幣的命運？又或者，我們是否應該承認，在ETF資金、鏈上結構與宏觀敘事的共同作用下，一種全新的節奏已經悄然展開？這種感覺就像在看plg的比賽，永遠不知道下一秒會發生什麼。或許，我們應該回歸最本質的觀察方式，從鏈上的數據、歷史的鏡像、以及行為的痕跡中，尋找週期性的啟示。當前這一波上漲，究竟是週期慣性下的最後衝刺，還是重構週期結構後的新起點？或許，答案就藏在數據的脈絡之中。

既然要剖析歷史，那2021年的那場「雙頂」大戲，絕對是繞不開的重點。比特幣在那一年經歷了過山車般的行情，先是狂喜，後是暴跌，最後又是一波看似充滿希望的反彈，最終卻是功虧一簣。這段歷史，簡直就是一面鏡子，映照著當前市場的忐忑與不安。

歷史路徑的重演：2021年雙頂結構的警示

Coinbase上市與寬鬆政策的推動

2021年4月，在Coinbase上市的重磅利好消息刺激下，再加上全球寬鬆貨幣政策的持續加持，市場情緒被徹底點燃。比特幣像一匹脫韁的野馬，一路高歌猛進，首次突破6萬美元大關。那時候，人人都在談論比特幣，彷彿錯過它，就會錯過整個時代。就連隔壁的孟耿如都在問要不要All in。

美聯儲轉向與中國礦場清退的衝擊

然而，好景不長。進入5月，美聯儲開始釋放要縮減購債規模和升息的信號，這就像一盆冷水，澆在了狂熱的市場頭上。更糟糕的是，中國開始大規模清退境內的比特幣礦場，這無疑是釜底抽薪，直接動搖了比特幣的根基。雙重打擊之下，比特幣市場迅速崩盤，短短三個月內，價格就腰斬至3萬美元附近，完成了一次深不見底的調整。那段時間，空氣中都瀰漫著恐慌的味道，新冠症狀都沒這麼可怕。

薩爾瓦多採用與通膨擔憂的提振

幾個月後，市場逐漸消化了負面情緒，並在夏末觸底反彈。薩爾瓦多正式將比特幣納為法定貨幣，這給了市場一劑強心針。再加上全球通膨日益嚴重，一些投資者開始將比特幣視為潛在的對沖工具，這也吸引了一部分資金流入。此外，市場對美國首個比特幣期貨ETF獲批充滿了樂觀預期，這些積極的敘事和資金流入共同推動比特幣重新聚集漲勢，準備衝擊新高。這時候國泰金的分析師也出來說話了，讓大家小心謹慎。

「假突破」的陷阱：三重共振的頂部信號

在各種利好消息的簇擁下，比特幣在11月10日短暫衝高至歷史最高點，約69,000美元上方，但隨後卻快速回落，與4月份的高點共同構成了一個明顯的、跨度數月的「雙頂結構」。這種價格創新高、鏈上兌現活躍、需求萎縮的三重共振，構成了一個典型的「假突破」形態。比特幣在短暫越頂後快速回落，正式開啟了下行週期。這種結構在技術形態上呈現為「局部新高 + 成交量背離 + 瞬間反轉」，是典型的雙頂頂部信號，也為當前市場接近歷史高位的階段，提供了重要的前車之鑑。現在回頭看，當時要是買tlt避險就好了。

歷史總愛開玩笑，相似的劇情總是會不斷上演。當前的走勢，在斜率和形態上，都和2021年11月前夕如出一轍。更讓人心驚的是，鏈上數據也發出了結構性趨同的信號，彷彿歷史的車輪又要滾滾而來。如果說蔡依林的歌是經典回憶，那現在的盤面就是驚悚片重播。

鏈上數據的警訊：貪婪紅區與短期持有者的浮盈

長期持有者MVRV逼近紅區

最新數據顯示，長期持有者的MVRV（市場價值與已實現價值比率）已經攀升到了3.3，正在逼近Glassnode定義的「貪婪紅區」（3.5以上）。這個指標越高，就代表長期持有者獲利越多，也越容易產生獲利了結的衝動。這就像孫興慜踢進一球，球迷們開始歡呼，但也開始擔心他會不會受傷下場。

短期持有者MVRV大幅上升

與此同時，短期持有者的MVRV也從低點的0.82大幅上升至1.13，這意味著市場中大部分短線資金已經重新進入了浮盈區間。這群人就像plg的啦啦隊，漲的時候興高采烈，跌的時候跑得比誰都快。從行為金融的角度來看，這種結構變化是形成頂部壓力的必要條件：當絕大多數投資者都重新回到盈利狀態，兌現的慾望就會同步增強。

賣方風險比率：市場尚未失控？

但如果我們從鏈上結構的「賣方行為壓力」視角切入分析，當前短期投資者的賣方風險比率雖然呈現顯著上升，表明鏈上已經有部分盈利釋放的動作，但整體數值仍然處於歷史中等偏低的水平。這反映出：儘管投資者情緒有所升溫，部分資金選擇在浮盈區間止盈，但整體市場尚未進入由「集體兌現動能」主導的失衡狀態。這就像台中車禍，雖然有人受傷，但交通還沒有完全癱瘓。

這意味著，上行空間雖然受到了初步的壓制，但市場並沒有完全失控。只要後續流動性能夠持續穩定，行情仍然具備延續結構性上行的條件，而不是已經被推至終極頂部。就像knicks vs pacers，雖然尼克領先，但溜馬還沒有放棄。

在風雲詭譎的比特幣世界裡，長期持有者的動向，就像是指南針一樣重要。他們不輕易出手，但每一次的動作，都可能引發市場的巨大震盪。無論是2013年、2017年還是2021年，每一次大牛市的終點，幾乎都伴隨著這類投資者的集中派發，而新的牛市週期，往往也始於他們的重新吸籌。所以，盯緊這些老手，絕對是判斷行情的重要依據。就像在看林志傑打球，他的經驗判斷往往能左右比賽的走向。

長期持有者的行為：週期判斷的慢變量

歷史上的集中派發與重新吸籌

回顧過去，這些長期持有者就像是深海中的鯨魚，平時默默無聞，但在牛市末期，他們會突然浮出水面，將手中的比特幣拋向市場，引發一波又一波的巨浪。而當市場跌入谷底，一片哀鴻遍野之時，他們又會悄悄潛入海底，開始默默吸納廉價的比特幣，為下一次牛市做好準備。這種低買高賣的操作，簡直是教科書級別的示範。就像道奇隊在自由市場上的操作，總能在關鍵時刻簽下重要的球員。

當前市場：頂部區域或雙頂結構？

當下這輪行情，已經進入比特幣的第五個主要週期。如果長期持有者尚未開始新一輪的回補倉位，這可能意味著市場依舊處於頂部區域，或者仍在構築高位雙頂結構之中。換句話說，現在還不是可以高枕無憂的時候，隨時都要提防市場變臉。就像看tottenham vs man utd的比賽，不到最後一刻，永遠不知道誰會贏。也有點像在等中鋼紀念品，永遠不知道今年會是什麼。

除了關注鏈上數據和長期持有者的動向，另一個值得關注的指標是MVRV。這個指標，就像是幫你量體溫的醫生，可以告訴你市場是否過熱。如果MVRV出現背離，那就要小心了，這可能意味著市場即將變盤。所以，學會看MVRV，就像學會看天氣預報一樣，可以幫助你趨吉避凶。最近呂宇晟也在研究這個，看來要請教一下。

MVRV背離：BTC奔向星辰大海的阻礙

MVRV與現貨價格的大級別背離原則

比特幣十多年來，始終遵循著MVRV和現貨價格大級別背離的原則，也就是說，一旦出現價格更高，但MVRV卻更低的背離現象，後面的指標就無法突破前高，隨後價格的空間就會被壓制。這種背離，就像是美債殖利率倒掛，預示著經濟衰退的風險。

換手成本與資金增量的指數級需求

這背後的邏輯很簡單，就是隨著換手成本越來越高，要繼續把價格推至更高，就需要指數級的資金增量。這就像蓋房子，地基越不穩，就需要更多的鋼筋水泥來支撐。如果沒有足夠的資金流入，比特幣的價格就很難突破瓶頸。就像興達電廠停機，電力供應就會出現問題。

打破MVRV背離：BTC價格突破125,500美元？

而本輪MVRV的最高點出現在2024年3月11日，當時BTC的價格是72,000美元，MVRV是2.78。此後，無論是12月17日還是1月21日，BTC價格即便創出新高，但MVRV始終未能突破2.78。因此，本輪BTC要奔向星辰大海，第一步也是最重要的一步，就是打破MVRV的大級別背離。按照目前的RP動態值進行測算，要求BTC價格可以突破125,500美元。如果達不到這個目標，那可能就要像萬海一樣，面臨股價下跌的風險。也跟青年百億海外圓夢基金計畫一樣，看似美好，但實際操作起來困難重重。